Базисная сделка кэш-энд-керри: зафиксируйте базис

Разрыв, который платит вам за ожидание

У квартального фьючерсного контракта есть фиксированная дата расчёта. В этот момент его цена обязана точно сойтись со спотом — больше нет ни временной стоимости, ни неопределённости, только поставка. Поэтому любой разрыв между ценой фьючерса и спотом сегодня, называемый базисом, — это доходность, которая выплачивается по мере закрытия этого разрыва. Если вы можете захватить базис, не делая направленной ставки на базовый актив, вы получаете рыночно-нейтральную доходность. Эта сделка называется кэш-энд-керри, и это один из старейших арбитражей в финансах.

В крипте квартальные фьючерсы на Bitcoin и Ethereum регулярно торгуются с премией к споту, когда настроения бычьи, открывая базис, который стоит собирать. В этом руководстве объясняется, как работает базис, как сделка кэш-энд-керри его фиксирует и как калькулятор базиса и кэш-энд-керри превращает текущий базис в годовую доходность и прибыль в долларах.

Контанго, бэквордация и конвергенция

Знак базиса определяет сделку:

• Контанго — фьючерсы торгуются выше спота. Купите актив на споте и одновременно продайте фьючерс. Вы уже держите актив, купленный «дёшево», а к экспирации фьючерс сходится вниз к споту, позволяя вам фактически продать по более высокой зафиксированной фьючерсной цене. Это классическая кэш-энд-керри.
• Бэквордация — фьючерсы торгуются ниже спота. Зеркальная сделка: зашортите актив на споте и купите фьючерс. По мере того как фьючерс сходится вверх к споту, вы захватываете тот же разрыв в другую сторону. Это обратная кэш-энд-керри.

Ключевое свойство — конвергенция: базис гарантированно достигает нуля к экспирации, поэтому, если вы держите обе ноги до расчёта на одной бирже, прибыль равна захваченному базису — в значительной степени независимо от того, куда фактически движется цена базового актива в промежутке. Именно это делает сделку рыночно-нейтральной.

Формулы

Калькулятор вычисляет три числа. По цене спота, цене фьючерса и количеству дней до экспирации:

• Базис (к экспирации) = (фьючерс − спот) ÷ спот × 100%
• Годовая доходность базиса = базис % × (365 ÷ дней до экспирации)
• Зафиксированная прибыль к экспирации = номинал × |базис %| ÷ 100

Именно приведение к годовому выражению делает контракты сопоставимыми. Сырой базис 0,5% означает совершенно разное на горизонте 30 дней и 90 дней — более короткий контракт зарабатывает эти 0,5% гораздо быстрее, поэтому его годовая ставка намного выше. Годовое приведение каждого контракта по отдельности (базис % × 365 ÷ дни) ставит ближние и дальние контракты на одну шкалу доходности — вот почему ближний квартал может показывать более высокую годовую доходность, чем дальний, даже когда его сырой базис меньше.

Разобранный пример

Допустим, спот BTC равен $60,000. Ближний квартальный фьючерс торгуется по $60,900 за 30 дней до экспирации; дальний квартальный — по $62,400 за 120 дней. Оба в контанго. Таблица показывает, что захватывает номинал в $10,000.

Контракт	Спот	Фьючерс	Базис	Дни	Годовая	Зафикс. прибыль ($10k)
BTC — ближний квартал	$60,000	$60,900	+1.50%	30	+18.25%	$150.00
BTC — дальний квартал	$60,000	$62,400	+4.00%	120	+12.17%	$400.00

Базис ближнего контракта равен (60,900 − 60,000) ÷ 60,000 = 1.5%, в годовом выражении 1.5% × 365 ÷ 30 = 18.25%. У дальнего контракта сырой базис больше (4%) и он фиксирует больше долларов ($400 на $10k), но его годовая доходность ниже — 12.17%, потому что ждать её приходится в четыре раза дольше. Это и есть компромисс ближний-против-дальнего, который показывает калькулятор: дальний контракт платит больше в сумме, ближний — быстрее на единицу времени. В контанго вы проводите кэш-энд-керри — лонг на споте, шорт по фьючерсу — и зафиксированная прибыль равна базису, куда бы ни дрейфовал BTC до экспирации.

Как пользоваться калькулятором базиса и кэш-энд-керри

Инструмент объединяет живую таблицу базиса с калькулятором, оба автоматически обновляются каждые 60 секунд:

1. Таблица «Живой базис». Левая панель показывает все четыре отслеживаемых контракта — BTC и ETH, ближний и дальний квартал — с живыми значениями Спот, Фьючерс, Базис, Годовая и Экспирация (оставшиеся дни). Зелёный означает контанго, красный — бэквордацию. Просмотрите её, чтобы увидеть, какой контракт прямо сейчас даёт самую высокую годовую доходность.
2. Контракт. В калькуляторе выберите один из четырёх контрактов (BTC или ETH, ближний или дальний квартал).
3. Номинал ($). Введите долларовый размер позиции, которую вы бы открыли. По умолчанию $10,000.

Панель результатов затем возвращает годовую доходность базиса, зафиксированную стратегию (кэш-энд-керри в контанго, обратная кэш-энд-керри в бэквордации), процент базиса (к экспирации), зафиксированную прибыль к экспирации в долларах для вашего номинала и дни до экспирации. Вместе они показывают доходность, сделку, которую нужно провести, и конкретную долларовую выплату за удержание до расчёта.

Действительно ли это без риска? Честный ответ

Кэш-энд-керри близка к безрисковой только если обе ноги находятся на одной бирже, вашу маржу не могут принудительно ликвидировать до экспирации и вы действительно держите до расчёта, а не закрываетесь раньше. На практике вы всё равно несёте:

• Риск контрагента — сама биржа должна оставаться платёжеспособной и работоспособной до экспирации.
• Маржинальный риск — если нога с шортом по фьючерсу движется против вас до конвергенции, вы можете столкнуться с маржин-коллом, даже если сделка прибыльна к экспирации.
• Риск исполнения — проскальзывание при открытии обеих ног съедает базис, который часто составляет лишь доли процента.

Практикующие трейдеры считают её низкорисковой, а не безрисковой. Базисная сделка также отличается от арбитража фандинга на перпетуалах: эта зарабатывает на конвергенции с фиксированной экспирацией, тогда как у перпетуалов нет экспирации и они платят через фандинг — см. руководство по комиссиям фандинга и руководство по доходу от ставки фандинга об этой смежной, непрерывной доходности.